Establecimiento Modelo Terrabusi SA s/ transferencia paquete accionario a Nabisco

Suprema Corte:

- I -

La Cámara Nacional de Apelaciones en lo Comercial, de acuerdo con el dictamen del señor Fiscal General ante dicha alzada, confirmó lo dispuesto en la Resolución Nº 11.377 del 11 de julio 1996 de la Comisión Nacional de Valores.

Para así decidir, en lo que aquí interesa, el tribunal coincidió con el organismo, que había impuesto sanción de multa entre otros a los recurrentes, Patricio Spaghi, Gilberto L. Montagna y Francisco Prea, al encontrarlos responsables de realizar negocios incompatibles con la posición que investían en la sociedad "Establecimiento Modelo Terrabusi S.A.", transgrediendo las normas que sancionan el uso indebido de información relevante y no pública a la que tenían acceso, en el marco de las negociaciones efectuadas para la transferencia del paquete accionario de control a la firma Nabisco International Inc.

Para confirmar la decisión de la Comisión Nacional de Valores, como se dijo, el a-quo hizo suyo el dictamen del Fiscal General, quien desestimó la viabilidad de los reparos que efectuaron los recurrentes en cuanto a la validez constitucional de la Resolución General Nº 227 de la Comisión Nacional de Valores, y sostuvo, que la exigencia constitucional de que la conducta y la sanción se encuentren previstas con anterioridad al hecho por una ley en sentido estricto, se hallaba cumplida en el caso a través del art. 80 del decreto 2284/91 y añadió, que las sanciones aplicables también tenían fuente legal, en virtud de la modificación introducida al artículo 10, inciso b) de la ley 17.811 por la

ley 24.241, que contempla a las "personas físicas y jurídicas que no cumplan las disposiciones de esta ley y las normas reglamentarias".

Por tal razón, consideró cumplida, a través de la reglamentación cuya validez se cuestiona, la exigencia de determinación legislativa previa de hechos punibles y sanciones a aplicar, las que se dictaron -dijo- en el marco del razonable ejercicio del poder de policía estatal, tendiente a asegurar la necesaria transparencia del sistema de oferta pública de títulos valores.

Luego de efectuar un relato de los hechos objeto del sumario, entre ellos -las negociaciones entre los directivos de Terrabusi y Nabisco para la transferencia del paquete accionario- señaló el Fiscal, que tales hechos no son discutidos por los recurrentes, quienes sí ponen en tela de juicio las conclusiones que, con base en ellos, determinaron el encuadre de la conducta de los sumariados en las prescripciones de la Resolución General Nº 227/93.

Por otra parte, destacó que no comparte la postura de los apelantes en el sentido de que la figura del "Insider Trading" requiere la configuración y demostración de un daño específico, entendió que la infracción no requiere la efectiva alteración del mercado mobiliario, sino que la agresión al bien jurídico tutelado se produce cuando existe la mera posibilidad de que el uso de información privilegiada altere la "pars conditio", pues la norma contempla una infracción de peligro abstracto, que no requiere que la conducta descripta tenga un efecto negativo sobre la cotización.

En cuanto a la valoración de la prueba efectuada en el acto que impugnan, luego de describir los agravios de los apelantes, concluyó, sobre la base no sólo de presunciones, y de lo que señala fueron los propios dichos de los protagonistas, que los miembros del directorio de Terrabusi estaban al tanto de los términos precisos del acuerdo preliminar o de entendimiento.

Seguidamente, destacó la importancia de las presunciones como institución procesal útil a los efectos de indagar en infracciones como las que constituyen el objeto de la presente causa, puesto que se trata de hechos normalmente ocurridos en un grupo cerrado de personas ("insiders") que toman sus recaudos para que no trasciendan al exterior las transgresiones a la prohibición de utilizar información relevante y que las conclusiones del sumariante se apoyan en testimonios sobre los que no cabe dudar, y de inferencias lógicas derivadas de los hechos comprobados de la causa.

A partir de estas premisas, consideró el mencionado Fiscal General, que todas las intervenciones en el mercado que se mencionan en el acto recurrido, importaron una clara violación a lo estatuido en el artículo 21 de la Resolución cuestionada.

Por último, estimó que son inoficiosos los agravios vinculados al monto en que se calculó el beneficio obtenido por los recurrentes y, asimismo, descartó la tacha de inconstitucionalidad basada en el carácter confiscatorio de la sanción.

- II -

Disconformes con dicho pronunciamiento, los sancionados Patricio Spaghi, Gilberto L. Montagna y Francisco Prea dedujeron el recurso del art. 14 de la ley 48, al cual adhirió subsidiariamente la Sra. Auge de Spaghi, ello con fundamento en la doctrina de la arbitrariedad de sentencia, y en la inconstitucionalidad de los artículos 1, 11, 21, 22, 25, 26 y 27 de la Resolución General Nº 227/93 de la Comisión Nacional de Valores, ya que la decisión es contraria al derecho que se sostuvo deriva directamente de los artículos 28 y 33 de la Constitución Nacional, en atención al carácter confiscatorio y falto de razonabilidad de las sanciones impuestas por dicho organismo. Ante la denegatoria del mismo a fs. 1448, recurren por vía directa, en la presente queja.

- III -

En primer lugar, el recurrente, se dedica a efectuar un relato de los hechos relevantes de la causa y a fundamentar la procedencia formal del recurso con base en que la decisión es descalificable como acto judicial, frustratoria de un derecho acordado directamente por la Constitución Nacional y que declara la validez de una norma contraria a derechos y garantías establecidos explícitamente en el texto fundamental.

Seguidamente, aduce la arbitrariedad de la sentencia recurrida, por cuanto -a su entender- la evaluación que efectúa referida a la prueba producida en autos incurre en graves omisiones y falencias, respecto de la verificación de los hechos conducentes para la solución del litigio. Tal defecto -dice - habilitaría a V.E. a revisarla, pues aun cuando se trata de cuestiones de hecho y prueba, contiene una serie de imperfecciones concernientes al apartamiento del buen sentido y de la sana crítica en la apreciación de los mismos.

En este punto, destaca el recurrente que la sentencia, a excepción de la descripción de las operaciones bursátiles realizadas por los sumariados, carece de toda motivación esencial y se aparta de las expresas probanzas de autos. Esta falta de fundamentación recta, demostraría que la sentencia no tiene por apoyo sino en una pura y simple voluntad que discurre por fuera de la razón o de la ley y la descalifica como acto serio del Poder Judicial, en violación al derecho de defensa (artículo 18 de la Constitución Nacional), al debido proceso adjetivo y la garantía de razonabilidad (artículos 28 y 33 de la Constitución Nacional).

Aduce que la Cámara parte de dos premisas falsas: por un lado, que el Ingeniero Montagna informó los datos relevantes que estaba obligado a resguardar y por otro, que todos los sancionados estaban en conocimiento de los mismos. De tales premisas -continúa diciendo- no avaladas por prueba alguna, se construye una gama de forzadas inferencias enderezadas a crear conductas incriminantes, con agravio al derecho constitucional de defensa en juicio de los sancionados, a quienes se pretende castigar con penas millonarias en base a la constatación de lazos de parentesco y confianza que los unen.

Luego de analizar las declaraciones testimoniales vertidas por cada uno de los sumariados en las actuaciones y de argumentar la arbitrariedad de las inferencias realizadas por el juzgador para arribar a la conclusión de que se violó el deber de reserva, destacó que aquéllos no intervinieron en el mercado bursátil en el período de las negociaciones, con el conocimiento de los precios que se manejaban, sino que actuaron según un constante y homogéneo seguimiento de las oscilaciones bursátiles bajo las cuales operó el mercado en esos tiempos.

Resalta el valor de las presunciones como elemento corroborante de la sana crítica valorativa, con arreglo a la cual debe proceder todo juzgador, a lo que agrega, que en autos se ha omitido tener en cuenta que las presunciones sólo pueden hacer prueba en tanto sean varias, graves, precisas y concordantes. En este orden de ideas, sostiene que, en virtud de la presunción de inocencia enraizada en el artículo 19 de la Constitución Nacional, consagrada por el artículo 8, inciso 2º del Pacto de San José de Costa Rica y por el artículo 1º del Código Procesal Penal de la Nación, sólo cabe la sanción ante pruebas concretas y concluyentes que sean hábiles para destruir tal presunción y, en caso de duda, debe estarse a lo que sea más favorable al imputado.

En cuanto a los artículos 1, 11, 21, 22, 25, 26 y 27 de la Resolución Nº 227 de la Comisión Nacional de Valores, considera que resultan inconstitucionales por violar los principios de legalidad y de reserva contenidos en los artículos 18 y 19 de la Carta Magna., y concluye que los artículos citados de la Resolución cuestionada deben declararse inconstitucionales por tipificar delitos y no ser ley formal.

Agrega que ni la ley 17.811, ni ninguna otra ley sancionada por el Congreso, describe las conductas en forma genérica, para así permitir a la Comisión Nacional de Valores completar tipos penales.

Recuerda que las facultades para dictar este tipo de normas deben ser ponderadas adecuadamente en el marco del ordenamiento jurídico argentino, y que, aun bajo las amplias facultades concedidas al Poder Ejecutivo Nacional por el artículo 99, inciso 3º de la Constitución Nacional -texto de 1994-, le está vedado dictar normas que regulen materia penal, reforzando el principio "nullum crimen nulla poena sine lege penale praevia".

Puntualiza que el fallo viene a defender la supuesta delegación legislativa en materia punitiva en desmedro de garantías y principios constitucionales.

Por otro lado, alega la inconstitucionalidad de las multas aplicadas por su carácter confiscatorio, gravoso, falto de razonabilidad y violatorias del derecho de propiedad consagrado en el artículo 17 de la Constitución Nacional y sostiene la arbitrariedad de las desmesuradas multas impuestas por la Comisión, las cuales mostrarían una evidente desproporción entre la sanción aplicada y la conducta incriminada.

Finalmente, en lo que hace a la procedencia de la presentación directa, aduce que la denegatoria del recurso previsto por el art. 14 de la ley 48, omite considerar que las cuestiones debatidas son de derecho federal, por cuanto la interpretación de la Resolución Nº 227/93, reglamentaria de la ley 17.811, en la que se basa la sentencia apelada no se ajusta al ordenamiento vigente y, en particular, al orden de prelación federal y demás derechos y garantías emergentes de la Constitución Nacional. Asimismo, reitera que dicho pronunciamiento configura causal de arbitrariedad, de conformidad con la doctrina establecida por V.E. al respecto.

- IV -

En primer lugar, cabría declarar la admisibilidad formal del presente recurso, por encontrarse en tela de juicio la validez de una resolución dictada por la Comisión Nacional de Valores, que reglamenta la ley 17.811 de carácter federal (Fallos: 304:883;; 315:2280), y la decisión apelada fue adversa a las pretensiones que los recurrentes fundaron en normas constitucionales.

Empero, al haber planteos relacionados con la arbitrariedad en que habría incurrido la decisión impugnada, corresponde atender en primer término a éstos (Fallos 312:1034, 317:1455 318:189).Ello es así, por cuanto si bien se refieren a cuestiones de hecho y derecho común, ajenas, como regla, a la vía del artículo 14 de la ley 48, ello no es óbice para que la Corte pueda conocer en los casos cuyas particularidades hacen excepción al principio con base en la doctrina de la arbitrariedad, toda vez que con esta se tiende a resguardar la garantía de la defensa en juicio y el debido proceso, exigiendo que las sentencias de los jueces sean fundadas y constituyan derivación razonada del derecho vigente con aplicación a las circunstancias comprobadas de la causa (Fallos: 312:2507, entre muchos otros).

V.E., dijo que son arbitrarias las sentencias que se limitan a efectuar un examen parcializado y aislado de los elementos de juicio obrantes en la causa (Fallos: 303:2080 y otros), circunstancia que desvirtúa la eficacia que, según las reglas de la sana crítica, corresponde a los distintos medios probatorios (Fallos: 315:632).

A la luz de las mencionadas pautas, cabe también remitirse a las consideraciones efectuadas en el dictamen de referencia del recurso ordinario traído en la causa, de donde se desprende que el fallo cuestionado ha incurrido en arbitrariedad al confirmar la resolución de la Comisión Nacional de Valores, pues se limitó a remitirse a las consideraciones efectuadas por el Fiscal General en el dictamen previo a la resolución, sin agregar ningún otro elemento de juicio o razonamiento que conduzca a la confirmación de la resolución cuestionada, cuando, en rigor, de dicho dictamen no surgen fundamentos y razones que autoricen a tener por válidos los argumentos del órgano de aplicación para imponer las sanciones impuestas a los recurrentes y que sus conclusiones, no se corresponden con las probanzas de autos, además de omitir la consideración de otras relevantes, que realiza afirmaciones con fundamento en hechos no acreditados en autos y que sólo constituyen meras inferencias opinables no susceptibles de considerarse como prueba de presunciones que por su gravedad, concordancia y precisión permitan tener por acreditadas las conductas imputadas.

Por otro lado, cabe agregar, que no se realizó un análisis o consideración de los razonamientos, fundamentos y pruebas ofrecidos por los recurrentes, sino que el dictamen sólo se limitó a mencionarlos, cuando resultaban ineludiblemente conducentes para resolver la cuestión litigiosa, en orden a que la propia decisión resalta, que la convicción que lleva a tener por culpables a los recurrentes se apoya en un conjunto de presunciones, que en mi opinión no reúnen los requisitos exigidos por el artículo 163, inciso 5º del Código Procesal Civil y Comercial de la Nación, por lo que al estimar que ellas carecen de tal condición, la decisión sólo apoyada en las mismas, merece calificarse como un acto jurisdiccional inválido, que como tal debe ser revocado.

En tal sentido, V.E. tiene dicho que por vía de la doctrina de la arbitrariedad se tiende a resguardar la defensa en juicio y el debido proceso, los que resultan menoscabados, cuando la sentencia revela defectos graves de fundamentación o razonamiento que tornen ilusorio el derecho de defensa y conduzcan a la frustración del derecho federal invocado (Fallos: 308:2523; 310: 234 y muchos otros).

Respecto de las afirmaciones que efectúa el dictamen, cabe señalar que no se ajustan a las constancias de autos, entre ellas de los testimonios brindados por Montagna y la señora Auge de Spaghi, de los cuales surge una apreciación de la constancia probatoria, parcial y no ajustada a lo que se expresa y literalmente surge de ella y del testimonio de Patricio Spaghi, que si bien es cierto corrobora los dichos de Montagna, lo hace pero en el sentido inverso al entendido por el sentenciante.

Por lo tanto la inteligencia diversa del dictamen surge en mi parecer, de una conclusión derivada de la sospecha del sumariante, que podrá ser o no verdadera, pero que sin duda requiere una acreditación suficiente, que no puede reducirse a la mera especulación de la falta a la verdad en los dichos de los declarantes, con lo cual la sentencia viene a carecer del presupuesto probatorio que la constituya en un acto jurisdiccionalmente válido.

Cabe poner de resalto al respecto, que el dictamen no considera la alegación de que resultaba materialmente imposible que no se les transmitieran a los llamados -accionistas adicionales- al menos la existencia de la negociación lo cual no importaba transmitir de por sí, la información calificada de relevante.

Por otra parte, no se tuvo en consideración, que la existencia de la negociación fue un hecho notorio desde su inicio, comentado de modo profuso por la prensa en general (ver informe de fs.41/44) lo que dio lugar al requerimiento de información y aclaración por parte de la Bolsa de Valores, que los negociadores prestaron, con lo cual se desdibuja la categoría de información reservada y privilegiada de la existencia de la negociación, a la que sólo habrían tenido posibilidad de acceder los imputados, por intermedio de los negociadores, con ignorancia de los restantes accionistas y del órgano de control (ver la publicación del 6 de Enero de 1994, del diario "La Nación" fs.1051, de donde surge, el precio posible de la transferencia y además el comentario de que el negociador Montagna no confirmó nada, las publicaciones de fs.1087a 1089 de _mbito Financiero correspondientes a diciembre de 1993 y marzo de 1994, que también hablan del precio y la discusión sobre el valor final que preexistía entre las partes).

No se atiende, cuando ello resultaba conducente, ni por el sumariante, ni por el fallo, a la circunstancia de que los imputados aquí recurrentes, por la operación de compra y venta de acciones ( Patricio Spaghi y Pera) que les eran propias o de terceros por quien operaron, no se hallaban afectados por la prohibición establecida en la carta de intención, disposición ésta, que resulta claro, sólo estaba dirigida a los negociadores por sus propias tenencias.

Tampoco toma en consideración que la situación planteada por el sumariante, y la conclusión a la que llega, que aparece confirmada por el fallo, supone la existencia de diversas hipótesis, susceptibles de plantearse, que resultaban de ineludible atención para resolver de acuerdo a derecho y con ajuste a las circunstancias comprobadas de la causa.

En primer lugar, si existía la prohibición de hacer conocer las características puntuales de la operación de compraventa del paquete mayoritario, y se cumplió con lo pactado, nada impedía y resultaba natural y propio de quien opera en la bolsa y tenía acciones de la empresa, efectuara compras a bajo precio y vendiera cuando obtenía una diferencia por su suba, sean parientes o no, como efectivamente sucedió, pues se realizaron operaciones de importancia durante el lapso, tanto por los imputados, como por muchos otros accionistas, nada obstaba a ello, máxime cuando era de público y notorio -estaba publicado en la prensa- que existían negociaciones para la venta.

Tampoco se ponderó debidamente la alegación de los recurrentes de que vendieron por debajo del valor al cual podían transferir sus acciones, la que se descalifica por otra presunción, como es el conocimiento de que podía fracasar la negociación, y ello no otorga sustento suficiente a la sentencia, desde que, si el conocimiento era preciso, como se indica por el a-quo, debió tenerse en cuenta la circunstancia de que los apelantes, no se limitaron solo a comprar y luego a mantener tales tenencias, obrar que les hubiera reportado mayores ganancias a las entonces obtenidas.

Por otra parte, no se consideró que los sancionados se hallaban ejerciendo un derecho que le es propio, protegido constitucionalmente por la garantía de la libertad de contratar y comerciar, y cuya limitación o restricción no aparece en el caso puntual (como se dijo, la prohibición sólo era aplicable a los negociadores).

En mi parecer, el error esencial en la construcción lógica del fallo se encuentra en que ignora que toda presunción que permite llegar de un hecho conocido a otro por conocer, exige la previa prueba de los hechos que le sirven de base en el caso, a mi juicio, la presunción de que los terceros accionistas adicionales conocían los datos relevantes por el "insider", requiere probar el hecho cierto del conocimiento a través del imputado Gilberto Montagna. A dicho fin no cabe descalificar la prueba presuncional, pero ella debe ser de tal naturaleza que lleve a una conclusión precisa e indudable y a dicho fin se requiere acreditar materialmente algún hecho, lo cual no sucede en el caso.

Cabe advertir asimismo, que en el razonamiento del fallo, la conclusión es que los imputados violaron la norma legal de reserva y se aprovecharon de tal circunstancia para obtener ventajas. Dicha conclusión requiere de la acreditación de dos hechos o circunstancias, "el conocimiento por parte de" y "que el operar se debió a tal conocimiento", supuestos ambos que no han sido acreditadas por indicios o hechos ciertos o irrefutables, sino que se presumen, a partir de otras presunciones, lo que convierte al silogismo en una concatenación de inferencias, pero ninguna apoyada en prueba material.

Cabe poner de relieve, que se razona y concluye, que los mencionados accionistas adicionales, no podían operar porque les alcanzaba la previsión del artículo 21 de la resolución 227, pero ello supone partir de una consideración errónea, por no probada, cual es que les estuviera prohibido operar por el conocimiento del dato reservado, de igual modo dicha conclusión, que a la vez es premisa de otra, parte de otro error, cual es, no considerar que los "vendedores" mencionados en la carta de intención, son sólo los negociadores, y no los accionistas adicionales. Finalmente se toma como presupuesto corroborante de la comisión del hecho prohibido (hacer conocer sólo a un círculo privilegiado datos relevantes), la conducta de operar en la bolsa, cuando esto último no se hallaba prohibido para los que lo hicieron, en tanto no participaron de las negociaciones y los negociadores, no podían dar a conocer los datos esenciales de las mismas, como lo expresaba la carta de intención.

Pero el sentenciador parte de la circunstancia segunda para confirmar la primera, es decir la primera, es que se hubiera conocido por información de los negociadores los datos que les permitieran a los operadores negociar acciones, y tal premisa no se halla probada, sino que se infiere de la segunda, en otras palabras "porque se operó, se conocía".

Por otro lado, se desprende de los informes requeridos a las Sub-gerencias de Fiscalización y Control, Económico Contable y de Bolsas, Mercados y Cajas de valores de la Comisión Nacional, que el mercado en relación al papel "Terrabusi", tuvo oscilaciones significativas, durante el tiempo que duraron las negociaciones, comportamiento similar a la de otros papeles,(ver fs.904, tercer párrafo), lo cual describe una conducta general de indecisión de la generalidad de los interesados, que sólo puede provenir del desconocimiento de datos precisos sobre el tema y en todo caso, como lo señala el informe de la Subgerencia de Agentes y Monitoreo de Mercados, producto de las versiones periodísticas en el período analizado (ver fs.37, última parte), lo cual ratifica a la vez que una conducta de reserva por los negociadores, el conocimiento público y general de algunos datos sobre la marcha del mercado, en relación al papel de "Terrabusi", prueba ésta que no fue ponderada.

Además la conclusión del dictamen, al que remite el a-quo, sólo encuentra explicación en otra presunción que debe ser acreditada, y es que los imputados conocían la posibilidad del fracaso de la operación, pero ésta es también una especulación, que no se apoya en ninguna prueba fehaciente, no hay un hecho corroborado, un indicio concreto, desde el cual generar la presunción. En realidad, sólo hay suposiciones, que sostienen otras suposiciones "se presume que operaron como lo hicieron, porque conocían" y " se presume que conocían, porque operaron".

Tampoco para acreditar la supuesta afectación de los intereses del comprador, también fundamento y motivación de la sanción, se toma en cuenta que no se produjeron cambios de significativa importancia en el valor de las acciones, sino como surge del citado informe de la Subgerencia de Monitoreo de Mercados de fs.37/38, una baja de mínima entidad, con lo cual la incidencia supuesta o posible de una conducta notoriamente diferente a la regular, influenciada por el conocimiento -invocan- puntual del dato por los sancionados, no se dio, alterando el valor de las acciones, producto de la demanda de quienes sabían el posible precio de cierre de la compra.

De todo lo expuesto, cabe concluir, que no se probó como se dijo, que el sancionado negociador Gilberto Montagna, haya reconocido que transmitió la información relevante del precio de base y de cierre a los socios parientes o conocidos, que los restantes imputados hayan corroborado tal afirmación, que los mismos se hallaban impedidos de negociar sus acciones por el citado conocimiento, que hayan influido en la operatoria bursátil con su comportamiento en el mercado, ni que de ello se haya derivado un perjuicio a otros accionistas, a la confiabilidad del mercado o al comprador de las acciones, conclusiones todas ellas que hubieran permitido tener por ajustada la sanción impuesta.

Muy por el contrario, de los testimonios y pruebas obrantes en autos, surge que los imputados negaron en todo momento haber conocido la información relevante, que obraron según un comportamiento regular y habitual de cualquier accionista, en un medio que se vale de información o datos al que tienen acceso la generalidad de los iniciados en el juego de la operatoria bursátil.

Por todo lo expuesto, y las consideraciones puntuales que surgen del dictamen en el recurso ordinario también en vista, al que me remito, con el objeto de evitar reiteraciones innecesarias, opino que V.E. debe hacer lugar a la presente queja y al recurso extraordinario por arbitrariedad de sentencia. NICOLAS EDUARDO BECERRA

Buenos Aires, 27 de septiembre de 2001.

Vistos los autos: "Establecimiento Modelo Terrabusi S.A. s/ transferencia paquete accionario a Nabisco".

Considerando:

1°) Que la Sala A de la Cámara Nacional de Apelaciones en lo Comercial -al remitirse a los fundamentos del dictamen del fiscal- confirmó la resolución de la Comisión Nacional de Valores que había impuesto sanciones de multa a Beatriz Auge de Spaghi, Patricio Spaghi, Gilberto L. Montagna y Francisco Prea, por considerarlos incursos en la infracción que reprime el art. 21 de la resolución general 227 de la Comisión Nacional de Valores y la ley 17.811 -uso indebido de información privilegiada y no pública-, en el marco de las negociaciones efectuadas para la transferencia del paquete accionario de control del Establecimiento Modelo Terrabusi S.A. a la firma Nabisco Internacional Inc.

2°) Que contra ese pronunciamiento la sumariada Beatriz Auge de Spaghi dedujo recurso ordinario de apelación ante esta Corte, el que fue concedido a fs. 1440. El memorial de agravios obra a fs. 1455/1489, y su contestación a fs. 1496/1498. Los demás sancionados interpusieron el recurso extraordinario de fs. 1395/1438 -al que se adhirió la señora de Spaghi, fs. 1438 in fine- que al ser denegado motivó la deducción del recurso de queja E.37.XXXIV.

3°) Que, al ser este Tribunal el juez del recurso, corresponde examinar en primer lugar -dada la preeminencia reconocida al recurso ordinario de apelación ante el conocimiento más amplio que él presupone- si ha sido concedido debidamente. Esta Corte ha resuelto en reiteradas oportunidades que el beneficio de la tercera instancia tiene por objeto proteger los intereses del fisco nacional y conceder mayor seguridad de acierto a las sentencias que deciden cuestiones de determinada cuantía en tanto comprometan de ese modo el patrimonio de la Nación (Fallos: 241:218; 304:984 y 320: 2379).

4°) Que, en tales condiciones, se requiere para la procedencia del recurso previsto en el art. 24, inc. 6°, ap. a, del decreto 1285/58, que la materia debatida ante esta Corte afecte el patrimonio estatal (Fallos: 203:155; 229:452 y 320:2379). En el sub lite, la recurrente cuestiona la sanción administrativa impuesta por la Comisión Nacional de Valores y confirmada por la cámara. Tal sanción pecuniaria, aplicada en virtud del ejercicio del poder de policía del Estado, persigue prevenir y restaurar la violación de la ley de oferta pública de títulos valores y sus reglamentaciones, indispensables para lograr un ordenado, eficaz y transparente desenvolvimiento del mercado bursátil. De ahí que la multa impuesta (ya sea que se la considere administrativa, disciplinaria o represiva) no tiene carácter resarcitorio ni retributivo del posible daño causado, por lo que no existe un interés económico sustancial del erario público (Fallos: 241: 218 y 304:984).

5°) Que, en efecto, en el caso no se cuestiona una deuda dineraria de carácter indemnizatorio, sino una sanción administrativa pecuniaria, cuya finalidad es castigar al infractor por no haber cumplido con los deberes impuestos por el ordenamiento jurídico especial. En estos supuestos el Estado no actúa en calidad de titular de un derecho creditorio sino en función de su poder de policía para la defensa de la transparencia del mercado bursátil.

6°) Que, por otro lado, el eventual y secundario interés fiscal que pueda tener la Nación en la percepción de ingresos provenientes de la aplicación de aquella sanción en juicios de esta naturaleza, no basta para autorizar el recurso ordinario de apelación, toda vez que no puede hablarse de valor disputado cuando lo que está en juego es la aplicación de una sanción administrativa -disciplinaria o represiva- cuya finalidad es restaurar el orden jurídico infringido, para cuyo cometido es necesario herir al infractor en su patrimonio y no reparar un perjuicio o constituir una fuente de recurso para el erario. Por lo que, al no existir un interés económico de la Nación en juego, corresponde declarar inadmisible el recurso ordinario de apelación deducido por la sumariada.

7°) Que, no obstante lo expuesto, corresponde que esta Corte trate los agravios formulados en el memorial de fs. 1455/1489 conjuntamente con el recurso extraordinario deducido por los restantes sumariados. Ello es así toda vez que lo decidido en los considerandos precedentes ha importado un cambio de la doctrina de esta Corte en relación a lo que se resolvió, con otra integración, en Fallos: 303:1776 -con referencia a sanciones disciplinarias aplicables por el Banco Central- y a las particularidades del caso. De ahí que el rigor de los razonamientos debe ceder frente a la necesidad de no desnaturalizar la garantía de la defensa en juicio, especialmente cuando los agravios de la sancionada resultan ser semejantes a los formulados en el recurso extraordinario federal de fs. 1395/1438, al cual, por otro lado, se adhirió la apelante, en especial cuando así lo ha reconocido expresamente la parte apelada a fs. 1498. De tal modo, y con carácter excepcional, se evita frustrar el acceso de la justiciable a esta instancia cuando lo que ella pretende es precisamente el resguardo de sus garantías constitucionales.

8°) Que los recurrentes plantean la arbitrariedad del fallo por no constituir una derivación razonada del derecho vigente de conformidad a las constancias de la causa y cuestionan la validez constitucional de los arts. 1, 11, 21, 22, 25, 26 y 27 de la resolución general 227 de la Comisión Nacional de Valores, reglamentaria de la ley 17.811. De ambas impugnaciones corresponde considerar en primer término la aducida arbitrariedad pues, de configurarse ella, no habría sentencia propiamente dicha (Fallos: 312:1034; 317:1454 y 318:189).

9°) Que los agravios deducidos sobre aquella base suscitan cuestión federal bastante para habilitar la instancia, sin que obste a ello que conduzcan al examen de cuestiones de hecho, prueba y derecho procesal, toda vez que lo resuelto sobre temas de esa índole admite revisión en supuestos excepcionales cuando la sentencia impugnada satisface sólo en apariencia la exigencia constitucional de adecuada fundamentación y omite el tratamiento de planteos oportunos y serios de las partes, conducentes, en principio, a la solución del pleito (Fallos: 303:1017; 311:119 y 318:189).

10) Que este Tribunal ha resuelto en reiteradas oportunidades que los fallos de los jueces deben ser fundados, es decir, contener una exposición suficiente y clara de las razones que, con arreglo al régimen normativo vigente y a las circunstancias de la causa, den sustento a su decisión (Fallos: 312:182 y 317:1852). Tal exigencia, aplicable particularmente en el caso en razón de la necesidad de una revisión judicial de decisiones de órganos administrativos, no ha sido satisfecha. En efecto, el a quo, al remitirse in totum al dictamen del fiscal de la cámara, no se hizo cargo de los agravios expresados por los sumariados, prima facie conducentes a resolver en definitiva sobre la responsabilidad imputada a los recurrentes por la comisión de la infracción del "insider trading".

11) Que los recurrentes se agraviaron porque la Comisión Nacional de Valores había realizado una valoración fragmentaria de las declaraciones de fs. 906/913, 417/419 y 574/580 y de la prueba presuncional, en cuanto no había examinado si los indicios a que se refiere revelaban por sí mismos o por su conexión aptitud suficiente y univocidad en el resultado de la interpretación. No obstante la trascendencia de tales planteos para determinar si realmente Montagna había trasmitido información privilegiada y no pública y si los restantes sumariados habían actuado en el mercado con conocimiento de tal información, el tribunal se limitó a reiterar los mismos fundamentos dados por el organismo administrativo, sin realizar en concreto un examen crítico de tales argumentos.

12) Que, además, la cámara no valoró el alcance que debía otorgarse al informe de la Subgerencia de Agentes de Monitoreo de Mercados de fs. 37/38, a la planilla de fs. 894 y a la difusión periodística que había tenido la negociación de los títulos valores de la sociedad Terrabusi, impugnaciones que debieron ser objeto de un detenido y prudente examen a fin de determinar si los sumariados, al igual que los restantes inversores, habían operado en el período de las negociaciones debido a un constante y homogéneo seguimiento de las oscilaciones bursátiles bajo las cuales operó el mercado en esos tiempos, o si la conducta de aquéllos había sido diferente de la habitual en razón del supuesto conocimiento del precio inicial y final de las acciones convenido entre las partes negociadoras.

13) Que, por otro lado, con respecto al ingeniero Montagna, el tribunal consideró que era responsable por haber estado en conocimiento de tal información -por haber intervenido directamente en la operación- y por haber actuado en el mercado a nombre de un tercero, mientras aquélla no se había hecho pública, pero sin resolver si el sumariado había actuado como comisionista o como simple mensajero. Cuestión ésta que necesariamente debió ser objeto de un examen previo para llegar a aquella afirmación.

14) Que, finalmente, a igual conclusión corresponde llegar con respecto a los planteos referentes al carácter confiscatorio de las multas impuestas y a la inconstitucionalidad del carácter devolutivo del recurso previsto por el art. 14 de la ley 17.811, toda vez que sobre la base de meras afirmaciones dogmáticas y un excesivo rigor formal en la apreciación de las circunstancias de la causa, la cámara consideró que no correspondía su tratamiento. En efecto, el a quo se limitó a sostener que tales agravios resultaban extemporáneos, sin valorar que las sanciones pecuniarias sólo pudieron ser impugnadas una vez que el organismo determinó su monto y que en los escritos de descargo los recurrentes habían planteado la invalidez de diversas normas, entre ellas la atinente al modo como debía concederse el recurso de apelación establecido por la ley 17.811.

15) Que, en tales condiciones, debe ser descalificado el fallo apelado con arreglo a la doctrina de la arbitrariedad de sentencias, pues al no tratar concretamente los agravios de los recurrentes carece de una decisiva fundamentación, lo que afecta gravemente la garantía del debido proceso legal (art. 18 de la Constitución Nacional); sin que lo expuesto implique pronunciamiento alguno sobre la solución que, en definitiva, corresponde otorgar a la causa.

Por ello, y lo concordemente dictaminado por el señor Procurador General, se declara inadmisible el recurso ordinario de apelación concedido, sin costas en esta instancia pues la apelada no cuestionó la procedencia formal del mencionado recurso. Se hace lugar a la queja, se declara procedente el recurso extraordinario de los sancionados y se deja sin efecto la sentencia apelada. Con costas. Vuelvan los autos al tribunal de origen a fin de que, por medio de quien corresponda, proceda a dictar nuevo fallo con arreglo a lo expresado. Notifíquese, agréguese la queja al principal, devuélvase el depósito y remítase. JULIO S. NAZARENO (en disidencia)- EDUARDO MOLINE O'CONNOR - CARLOS S. FAYT - AUGUSTO CESAR BELLUSCIO - ENRIQUE SANTIAGO PETRACCHI - ANTONIO BOGGIANO (en disidencia)- GUILLERMO A. F. LOPEZ - GUSTAVO A. BOSSERT - ADOLFO ROBERTO VAZQUEZ.

DISIDENCIA DEL SEÑOR PRESIDENTE DOCTOR DON JULIO S. NAZARENO Y DEL SEÑOR MINISTRO DOCTOR DON ANTONIO BOGGIANO

Considerando:

1°) Que la Sala A de la Cámara Nacional de Apelaciones en lo Comercial, por los fundamentos del dictamen del señor Fiscal de Cámara don Raúl Calle Guevara, confirmó la resolución de la Comisión Nacional de Valores que impuso sanciones de multa a Beatriz Auge de Spaghi, Patricio Spaghi, Gilberto L. Montagna y Francisco Prea, por considerarlos incursos en la infracción contemplada en el art. 21 de la resolución general 227/93 de la Comisión Nacional de Valores y la ley 17.811 sobre uso indebido de información privilegiada y no pública, en el marco de las negociaciones efectuadas por la transferencia del paquete accionario de control de Establecimiento Modelo Terrabusi S.A. a la sociedad Nabisco Internacional Inc.

2°) Que contra ese pronunciamiento la sumariada Beatriz Auge de Spaghi dedujo recurso ordinario de apelación ante esta Corte, el que fue concedido a fs. 1440. El memorial de agravios obra a fs. 1455/1489 y su contestación a fs. 1496/1498. Los demás sancionados interpusieron el recurso extraordinario de fs. 1395/1438 -al que adhirió la señora de Spaghi, fs. 1438 in fine- y que al ser denegado motivó la deducción del recurso de queja E.37.XXXIV.

3°) Que el recurso ordinario de apelación interpuesto por la señora Beatriz Auge de Spaghi resulta formalmente procedente pues se encuentran reunidos los requisitos del art. 24, inc. 6°, ap. a, del decreto-ley 1285/58, por estar dirigido contra una sentencia definitiva, hallarse involucrada una entidad autárquica del Estado Nacional y ser el monto cuestionado superior al previsto en la resolución 1360/ 91.

4°) Que la similitud de los agravios formulados por los restantes sumariados en el recurso extraordinario, al que también adhirió la señora de Spaghi y que cumple con los recaudos que hacen a su admisibilidad formal, torna adecuado el tratamiento de ambas apelaciones en forma conjunta y, con carácter excepcional, a fin de resguardar la defensa en juicio de todos los recurrentes y la trascendencia de las cuestiones que por primera vez son traídas a esta Corte, atender sus agravios con la amplitud propia de la apelación ordinaria.

5°) Que por resolución 11.377 del 11 de julio de 1996 la Comisión Nacional de Valores aplicó a los recurrentes la sanción de multa prevista en el art. 10 inc. b de la ley 17.811 (modificada por la ley 24.241) a Beatriz Auge de Spaghi ($ 800.000), Patricio Spaghi ($ 100.000), Gilberto L. Montagna ($ 250.000), Francisco Prea ($ 35.000) por infracción al art. 21 de la resolución general 190/91, modificada por la 227/93 de ese organismo.

Se imputó a los sumariados haber realizado negociaciones bursátiles incompatibles con la posición que tenían en el Establecimiento Modelo Terrabusi S.A., según las normas que sancionan el uso indebido de información relevante y no pública a la que habían tenido acceso en virtud de esa posición.

6°) Que, entre los antecedentes relevantes, se tuvo en cuenta la posición que ocupaba cada uno de ellos en la empresa y las relaciones de parentesco que los unía. Se destacó que en el curso de las reuniones preliminares, en las que participaron los señores Reyes Terrabusi y Montagna -presidente y vicepresidente segundo de la mencionada sociedad-, se llegó a un "acuerdo de entendimiento" en el cual Nabisco manifestó su intención de adquirir hasta el 71,16% de ese paquete a razón de $ 5,80 la acción (la información relevante). A través de dicho acuerdo los nombrados confirmaban su intención de vender el 53,93% de las acciones y el restante 17,24% del capital se integraría con las tenencias de A. Spaghi, Prea, Camoletti de Terrabusi, Repetto y otros (accionistas adicionales), condicionado a la conformidad de éstos.

Dicha operación se encontraba sujeta, entre otras obligaciones, a que durante la fecha de vigencia (9/12/93) y la fecha de cierre (28/2/94) "a) Los vendedores no venderán ni negociarán directa o indirectamente acciones de Terrabusi ni inducirán a terceros a negociar dichas acciones ni mantendrán conversaciones relacionadas con la venta de las acciones a un tercero" (...) "d) NII no divulgará total o parcialmente la Información Relevante a terceros excepto cuando sea requerido por la ley o regulaciones o cuando sea convenido de común acuerdo por las partes. Ni NII ni los vendedores revelarán a terceros el contenido de esta carta o las negociaciones existentes entre ambas partes". El 3/12/93 los señores Reyes Terrabusi y Montagna suscribieron dicho acuerdo.

No obstante haberse fijado como fecha límite el 28 de febrero de 1994 para llegar al acuerdo definitivo, dicho término sufrió sucesivas prórrogas debido a que surgieron divergencias entre las partes; primero, en cuanto al precio, y después, respecto de la integración de cierta garantía que, exigida por la compradora para atender eventuales pasivos ocultos, fue resistida por Reyes Terrabusi, lo que paralizó las negociaciones hasta que, convocados los demás accionistas, aceptaron integrarla. Finalmente, solucionadas las diferencias, la compraventa se celebró el 14 de abril de 1994 en un precio de $ 6,50 la acción.

7°) Que la Comisión Nacional de Valores sostuvo que los sumariados conocieron desde el inicio el precio de las acciones ofrecido por Nabisco, lo que les imponía, a su juicio, evitar toda intervención en el mercado relacionada con ellas hasta que esa información se hiciera pública. Les reprochó que durante el lapso transcurrido hasta que la venta se concretó, hubieran realizado las operaciones bursátiles que se comprobaron en autos, violando su deber de abstenerse y colocándose en mejores condiciones que los demás operadores, habida cuenta de que, conociendo ese precio, pudieron especular con la venta de las acciones cuando su cotización en el mercado lo superaba, y con su compra cuando esa cotización era menor.

8°) Que dicho organismo encuadró las conductas en las disposiciones de su resolución general 227/93 que en su art. 11 establece que "los directores, administradores, gerentes, síndicos, miembros del consejo de vigilancia, accionistas controlantes, profesionales intervinientes y, en general, cualquier persona que en razón de su cargo, actividad, posición o relación tenga información respecto al desenvolvimiento o negocios de una sociedad con oferta pública autorizada que aún no haya sido divulgada públicamente y que, por su importancia, pueda afectar la colocación de títulos valores o el curso de su negociación en los mercados deberá guardar estricta reserva".

Por su parte el art. 21 -cuyo incumplimiento se les imputó a los sumariados- dispone que esas personas "...no podrán valerse de la información reservada allí referida a fin de obtener para sí o para otros, ventajas de cualquier tipo, deriven ellas de la compra o venta de títulos valores o de cualquier otra operación relacionada con el régimen de la oferta pública".

9°) Que la cámara, al entender en el recurso de apelación previsto por el art. 14 de la ley 17.811 y con remisión al dictamen del fiscal general, confirmó la sanción impuesta a los recurrentes. Rechazó en primer lugar las objeciones que efectuaron los sumariados en punto a la validez constitucional de la resolución general 227 de la Comisión Nacional de Valores, en cuanto según alegaron, era violatoria del principio de legalidad contenido en el art. 18 de la Constitución Nacional. Señaló al respecto, que la exigencia constitucional de que la conducta y la sanción se encuentren previstas con anterioridad al hecho por una ley en sentido estricto, se hallaba cumplida en el caso a través del art. 80 del decreto 2284/91 que establece la competencia de dicho organismo para reglamentar las restricciones aplicables al uso de información por parte de las personas autorizadas a intermediar en la oferta pública de títulos valores, administradores, gerentes, empleados y cualquier otra persona vinculada a las sociedades emisoras, en transacciones con tales instrumentos. Agregó que las sanciones aplicadas, también tenían fuente legal, en virtud de la modificación introducida al art. 10, inc. b, de la ley 17.811 en la ley 24.241, que contempla a las personas físicas o jurídicas que no cumplan las disposiciones de esta ley y las normas reglamentarias.

10) Que, en este contexto, encontró cumplida, en virtud de la reglamentación cuya validez se cuestiona, la exigencia de la determinación legislativa previa de hechos punibles y sanciones a aplicar. Señaló, al respecto que las resoluciones atacadas se dictaron en el marco del razonable ejercicio del poder de policía estatal tendiente a asegurar la necesaria transparencia del sistema de oferta pública de títulos valores, habida cuenta del valor que el legislador ha acordado al bien jurídico a proteger.

11) Que tras efectuar un relato de los hechos objeto del sumario, entre ellos -las negociaciones entre los directivos de Terrabusi y Nabisco para la transferencia del paquete accionario, determinación de valores, relaciones de familia entre los sumariados y las operaciones bursátiles que se llevaron a cabo durante las tratativas- destacó que tales hechos no eran discutidos por los recurrentes, quienes sólo ponían en tela de juicio las conclusiones que, con base en ellos determinaron el encuadre de sus conductas en las prescripciones de la resolución general 227/93.

12) Que, por otra parte, realizó un análisis de la figura del "insider trading", de reciente incorporación a nuestro ordenamiento jurídico por vía de las resoluciones generales 190/91 y 227/93, sobre la base de su tratamiento en derechos extranjeros, para concluir que no compartía la postura de los apelantes en el sentido de que el "insider trading" requiere la demostración de un daño específico, que consiste en la intrínseca aptitud de los antecedentes que obran en su conocimiento para influir de algún modo en la colocación de los títulos valores o en el curso de la negociación. Sobre el particular expresó que la infracción no requería la efectiva alteración del mercado mobiliario, sino que la agresión al bien jurídico tutelado se produce cuando existe la mera posibilidad de que el uso de información privilegiada altere la pars condictio, pues la norma contempla una infracción de peligro abstracto, que no exige que la conducta descripta tenga un efecto negativo sobre la cotización.

13) Que, tras la valoración de la prueba a la luz de los agravios propuestos por los apelantes, concluyó que: a) de conformidad con el "acuerdo de entendimiento" y a la jurisprudencia del derecho comparado sobre el tema, el precio de $ 5,80 por acción sí era información relevante; b) los términos de dicho "acuerdo" prohibieron su divulgación; c) el valor de la acción, y su consiguiente conocimiento, por su importancia podía "afectar la colocación de títulos valores o el curso de su negociación" (art. 11 de la resolución general 227/93); d) de las propias declaraciones de los sumariados y no sólo por el sistema de presunciones, todos -con excepción de Esteban Repetto- estaban al tanto de los términos del acuerdo preliminar, incluido el precio; e) casi todos los protagonistas tenían vínculos familiares, se desempeñaban en el mismo ámbito de trabajo y tenían un compromiso que los obligaba a consultarse cuando alguno de ellos tenía intención de vender sus tenencias accionarias; f) el convenio firmado entre Reyes Terrabusi y Montagna, por un lado y Nabisco por el otro, afectaba también los paquetes accionarios de los restantes sumariados; g) las conclusiones de la Comisión no se basaron en meras suposiciones, sino en presunciones como medio de prueba fundamental en la indagación de infracciones en figuras como el "insider trading"; h) cabía considerar -sobre la base de tales presunciones- que todas las intervenciones en el mercado que se mencionaban en el acto recurrido, importaban una clara violación a lo estatuido; i) la situación del imputado Montagna merecía especial consideración por cuanto no sólo trasmitió información privilegiada, a cuya reserva se hallaba obligado, sino que negoció por cuenta de otro, volúmenes considerables de acciones durante el período de negociación; j) igual reproche debía hacerse extensivo a la señora Auge de Spaghi y Prea quienes eran "insiders" de pleno derecho y respecto de A. Spaghi que operó en la bolsa, por cuenta de su madre y declaró que daba las instrucciones a Montagna quien, a su vez, las transmitía al agente de bolsa.

14) Que, asimismo, consideró que resultaban inoficiosos los agravios vinculados al monto en que se calculó el beneficio obtenido por los recurrentes, pues el art. 10 de la ley 17.811 reformado por la ley 24.241 establecía multa de mil a cinco millones de pesos "la que podrá elevarse hasta cinco veces el monto del beneficio obtenido del perjuicio evitado como consecuencia del obrar ilícito, si fuera mayor". Juzgó, además, que correspondía descartar el carácter confiscatorio de las multas impuestas y la inconstitucionalidad del carácter devolutivo del recurso previsto por el art. 14 de la ley 17.811 por extemporáneos. Concluyó que, admitida la validez de la escala legal, las multas debían ser confirmadas, no sólo por la gravedad de las conductas que se juzgaban, sino también por la entidad del negocio en cuyo marco se cometió la infracción.

15) Que, en lo sustancial, los recurrentes cuestionan la validez constitucional de los arts. 1, 11, 21, 22, 25, 26 y 27 de la resolución general 227 de la Comisión Nacional de Valores en tanto establecen un gravosísimo régimen punitivo en flagrante violación de principios de legalidad y de reserva contenidos en los arts. 18 y 19 de la Constitución Nacional. Sostienen, asimismo, que la cámara incurre en arbitrariedad -al igual que la citada comisión- al tergiversar las declaraciones testimoniales y valorarlas en forma fragmentaria arribando a conclusiones erróneas. Se agravian también por estimar equívoca, ambigua y carente de rigor jurídico la prueba de presunciones a la que califican de ineficaz para constituir un medio de prueba fundamental en la indagación de las infracciones de autos. En tal sentido afirman que la cámara parte de falsas premisas basadas sólo en las operaciones bursátiles efectuadas por los sancionados, en el hipotético conocimiento del precio ofrecido por Nabisco -sobre la base de hechos inexistentes- y de la presunta violación del deber de reserva por parte del ingeniero Montagna. Sostienen que la sentencia es arbitraria por efectuar una apreciación irracional e inadecuada de las probanzas de autos, así como prescindir de elementos conducentes tales como la difusión periodística durante el período analizado y el informe de la Subgerencia de Agentes de Monitoreo de Mercados del que surgiría que para esa época no se produjeron cambios de significativa importancia en el valor de las acciones. Asimismo tachan de inconstitucional por confiscatorias las multas aplicadas, como lo resuelto por el a quo en torno a la extemporaneidad del planteo. Solicitan, además, la inconstitucionalidad del carácter devolutivo del recurso de apelación contra la resolución 11.377 CNV.

16) Que corresponde tratar en primer término el agravio dirigido a cuestionar las facultades de la Comisión Nacional de Valores para crear vía reglamentaria infracciones que, según sostienen los recurrentes, tienen carácter punitivo sin sustento normativo en la ley 17.811 ni en ley alguna.

17) Que la ley 17.811 de oferta pública ordenó una serie de aspectos del mercado de capitales y sujetó a un régimen especial a las personas que hagan oferta pública de títulos valores. Esta ley tuvo por fin proteger a los inversores, especialmente a aquellos que forman el medio común de los habitantes, y que por carecer de la información necesaria han padecido en mayor grado las consecuencias de la actividad de empresas improvisadas o carentes de la solidez necesaria para garantizar un seguro y productivo destino al ahorro público.

18) Que para llevar a cabo una adecuada protección al público inversor la citada ley delegó en la Comisión Nacional de Valores las facultades necesarias para el cumplimiento de sus funciones autorizándola a dictar las normas a las cuales deben ajustarse las personas físicas o jurídicas que, en cualquier carácter, intervengan en la oferta pública de títulos valores, a los efectos de acreditar el cumplimiento de los requisitos establecidos en la ley (art. 7°). Por otra parte le corresponde establecer las normas a que deben ajustarse las personas físicas y jurídicas autorizadas para efectuar oferta pública, y quienes actúan por cuenta de ellas (art. 6°, inc. d).

19) Que, asimismo, sin perjuicio de las facultades de inspección, fiscalización e investigación la ley 17.811 le otorgó a la Comisión Nacional de Valores facultades disciplinarias autorizándola a sancionar a las personas físicas y jurídicas que no cumplieran las disposiciones de la ley y las reglamentaciones por ella creadas (art. 10).

20) Que, además, el art. 41 de la ley 23.697 de reforma del Estado facultó al Poder Ejecutivo Nacional a "dictar las normas necesarias para afianzar el funcionamiento del mercado de capitales". En función de dicha norma se dictó el decreto 2284/91 -ratificado posteriormente por la ley 24.307 B.O. 30/12/93-, cuyo art. 80 dispone: "Compete a la Comisión Nacional de Valores establecer los requisitos de información a los que deberán sujetarse las sociedades emisoras que hagan oferta pública de sus títulos valores, las personas autorizadas a intermediar en la oferta pública de títulos valores, sus administradores, gerentes, empleados y cualquier otra persona vinculada a ellas. La Comisión Nacional de Valores reglamentará las restricciones aplicables al uso de la información por parte de las personas antedichas en transacciones con títulos valores...".

21) Que desde antiguo esta Corte ha reconocido la constitucionalidad de normas legales que, al regular materias específicas de su incumbencia (arts. 14 y 67 inc. 16 -actual 75 inc. 18- de la Constitución Nacional) han instituido procedimientos administrativos, atribuyendo competencia a ciertos órganos, centralizados o no, para establecer hechos y aplicar sanciones correlacionadas con la función de policía social que tenían asignada (art. 67, inc. 28 -actual 75 inc. 32- de la Ley Fundamental), con la condición de que se preservara la revisión judicial de las decisiones adoptadas en el ámbito administrativo (Fallos: 157:386; 303:1776).

22) Que, asimismo ha afirmado, bien que con referencia a las facultades del Banco Central, pero con criterio aplicable al sub examine, que aunque tales reglamentaciones no provengan del Poder Ejecutivo, ello no es suficiente para negarles la eficacia que se cuestiona en el recurso, pues si bien, como principio, la reglamentación de las leyes corresponde al presidente de la Nación, nada obsta para que la ley asigne a un organismo descentralizado, la facultad de dictar normas específicas a las cuales debe ajustarse la actividad cuando están de por medio las exigencias provenientes de la complejidad de las funciones del Estado, toda vez que las atribuciones de que se trata no son aquellas a las que puede considerarse como indelegables en razón de su naturaleza (doctrina de Fallos: 269:19).

23) Que, las facultades sancionatorias que se atribuye a la Comisión Nacional de Valores no se hallan dirigidas a individuos cualesquiera, sino a cierta clase de personas físicas y jurídicas que desarrollan una actividad específica. Al respecto se ha sostenido que distintos órganos administrativos y aun ciertas instituciones que no forman parte, strictu sensu, de la administración, se hallan investidos de la facultad de aplicar medidas disciplinarias a las personas que se encuentran, respecto de ellas, en una situación de sujeción particular distinta del vínculo que liga a todos los habitantes del territorio nacional con el Estado (dictamen del señor Procurador General en Fallos: 251:343 y 275:265). En el caso, las normas que rigen las relaciones jurídicas entre la Comisión Nacional de Valores y las personas físicas y jurídicas sujetas a su fiscalización se desenvuelven en el marco del derecho administrativo puesto que reglan el ejercicio del poder de policía del Estado sobre la actividad bursátil, y las personas físicas y jurídicas que intervienen en la oferta pública se encuentran sometidas a un régimen de sujeción particular.

24) Que tales facultades derivan del poder de policía del Estado, en tanto persigue prevenir y restaurar la violación de la ley de oferta pública de títulos valores y sus reglamentaciones, indispensables para lograr un ordenado, eficaz y transparente desenvolvimiento del mercado bursátil.

25) Que la precisión del hecho sancionable, frente a la normativa de que aquí se trata, por vía de reglamentación, en manera alguna supone atribuir a la administración una facultad indelegable del Poder Legislativo, tratándose, por el contrario, del ejercicio legítimo de la potestad reglamentaria discernida por el art. 99, inc. 2° de la Constitución Nacional, razón por la cual las sanciones que esta institución puede aplicar, de acuerdo con el art. 10 de la ley 17.811, tienen carácter disciplinario y no participan de la naturaleza de las normas del Código Penal.

26) Que, en consecuencia, la Comisión Nacional de Valores no aplica penas por delitos, sino sanciones por infracción a las normas de policía por cuya observancia debe velar, con sujeción a revisión judicial "sin perjuicio de las acciones civiles o penales pertinentes" (art. 10 de la ley 17.811; Fallos: 305:1125). Se trata de una regulación distinta, caracterizada por la existencia de una potestad jerárquica en la autoridad concedente y destinada a tutelar bienes jurídicos diferentes de los contemplados por las normas del Código Penal. En el caso el bien jurídico tutelado es impedir conductas contrarias a la transparencia en el ámbito de la oferta pública de acciones de sociedades que cotizan en la bolsa.

27) Que, en consecuencia, no existe óbice constitucional para integrar la norma legal con otras disposiciones de distinta jerarquía, dictadas de acuerdo con facultades delegadas expresamente por la ley.

28) Que de conformidad con lo aquí expuesto, no es forzoso que las acciones susceptibles de ocasionar la imposición de medidas disciplinarias sean descriptas detallada y concretamente por el legislador, pues es suficiente que sea especificada por la autoridad administrativa, con referencia a supuestos previstos sólo de modo genérico por la ley.

29) Que, no es entonces de su esencia que se apliquen las reglas generales del derecho penal. Esa responsabilidad disciplinaria, no requiere la existencia de un daño concreto derivado de ese comportamiento irregular, pues el interés público se ve afectado aun por el perjuicio potencial que aquél pudiere ocasionar.

30) Que el principio de legalidad rige por cierto el ejercicio de la potestad disciplinaria. Empero, en la órbita de lo disciplinario sus exigencias se satisfacen con el requerimiento de que el organismo de aplicación se encuentra facultado por ley para imponer sanciones del tipo indicado, con relación a hipótesis descriptas tan sólo de una manera genérica como se sostuvo ut supra. En el caso, las previsiones contenidas en el art. 7 de la ley 17.811 y el art. 80 del decreto 2284/91 ratificado por la ley 24.307 (B.O. 30/12/93) bastan a los fines de aquella exigencia y permiten aventar las objeciones constitucionales expresadas.

31) Que la figura del "insider trading", tal como lo ha estudiado la instancia precedente, ha sido objeto de extenso tratamiento en el derecho comparado y fue incorporada a nuestra legislación en virtud de las resoluciones generales de la Comisión Nacional de Valores 190/91 y su modificatoria 227 del 26 de enero de 1993. La característica esencial de la condición de "insider" es disponer de información confidencial, en razón de la posición preponderante que ostentan ciertas personas dentro de la empresa y que se valen de esa información relevante y no pública pudiendo realizar ganancias o evitar pérdidas para sí o para otros, a costa de los restantes inversores del mercado.

32) Que, en los derechos extranjeros considerados se ha procurado garantizar el buen funcionamiento del mercado de valores mobiliarios, que depende, en gran medida, de la confianza que él inspira a los inversores, basada fundamentalmente en asegurar a los inversores igualdad de condiciones. Por el contrario, las operaciones efectuadas por las personas que están en posesión de información privilegiada comprometen tal confianza, por el hecho de ofrecer ventajas a algunos inversores respecto de otros. Es fundamental que el mercado sea transparente y ordenado a fin de asegurar a los inversores la realidad y veracidad de las operaciones, como asimismo que los valores que en él se negocian reflejen un valor real. Tal es el sentido de la Directiva Comunitaria 592 del 13 de noviembre de 1989 que define con precisión el fundamento de la regulación del "insider trading".

33) Que las conductas impuestas por la resolución en examen tienden a asegurar la transparencia de los mercados prohibiendo, en general, todo acto u omisión, de cualquier naturaleza que afecte o pueda afectar la transparencia del ámbito de la oferta pública (art. 1°). La normativa impugnada determina por un lado el deber de guardar reserva y por otro la prohibición de utilizar información confidencial. Así resulta de sus arts. 11, 12 y 21 en cuanto impone a los directores, administradores, gerentes, síndicos, miembros del consejo de vigilancia, accionistas controlantes, profesionales intervinientes y, en general, a cualquier persona que por su cargo o actividad, posición o relación, tenga acceso a información confidencial respecto al desenvolvimiento o negocios de una sociedad sujeta al ámbito de la oferta pública, y que sea capaz de influir de algún modo en el precio de los títulos, la obligación de guardar estricta reserva. Esta obligación se extiende -según lo dispone el mismo artículo en su párrafo segundo- a directivos, funcionarios y otros organismos y, por su parte, el art. 12 extiende el deber impuesto en el artículo anterior a todas aquellas personas que por relación temporaria o accidental con la sociedad o sujetos mencionados en él pudieran haber accedido a la información allí descripta.

34) Que por su parte, el art. 21 de la citada resolución le impone a las personas mencionadas en los arts. 11 y 12 la prohibición de utilizar información reservada, en la compra o venta de acciones o cualquier otro tipo de operación vinculada con la oferta pública, sea para beneficio propio o de terceros. En otras palabras, no podrán valerse de la misma en cualquier tipo de operación que se realice en el mercado de valores para obtener ventajas de tal información.

35) Que, la Comisión Nacional de Valores les imputó a los sumariados haber realizado negocios incompatibles con la posición que investían en Establecimiento Modelo Terrabusi S.A., en transgresión a las citadas normas por haber hecho uso indebido de información relevante y no pública -a las que tenían acceso, es decir el precio de la acción ofrecido por Nabisco- obteniendo con ello una situación objetiva de ventaja respecto del público inversor al operar en el mercado durante el período de tratativas de la venta del paquete accionario.

36) Que, en lo sustancial, los recurrentes discrepan con la valoración de la prueba que llevó al juzgador a entender que el ingeniero Montagna trasmitió la información relevante y no pública y que los restantes sumariados con tal conocimiento realizaron las operaciones bursátiles durante el período de las negociaciones, negando alguno de ellos que tales operaciones sean por sí reveladoras de que hubieran estado al tanto del precio.

37) Que la demostración del conocimiento por parte de los sumariados de la información relevante y no pública impone recurrir a la prueba de presunciones pues, a diferencia de otras infracciones el "insider trading", no se caracteriza por una evidencia obvia, ya que por lo general tal infracción se origina en comunicaciones verbales de una persona a otra, máxime cuando como en el caso, quienes han intervenido están ligados por vínculos familiares y por comunidad de intereses. De allí que la prueba indirecta sea admitida y las presunciones adquieran singular importancia.

38) Que las constancias incorporadas a estos autos ofrecen presunciones suficientes, precisas y concordantes para concluir que los sumariados incurrieron en la infracción que les imputó la Comisión Nacional de Valores. En este sentido, pese a los esfuerzos recursivos para demostrar lo contrario, las defensas exculpatorias de los recurrentes no aportan ningún elemento nuevo de convicción u otras razones que justifiquen una solución distinta de la adoptada en la anterior instancia.

39) Que, en este sentido, no puede dejar de ponderarse las existencia de vínculos familiares entre los sumariados, ya que Auge de Spaghi, Carlos Reyes Terrabusi y Gilberto Montagna son primos entre sí; Patricio Spaghi es hijo de Beatriz Auge de Spaghi y sobrino de Reyes Terrabusi y Montagna; y Josefina Comoletti de Terrabusi era tía política de Montagna, de Auge de Spaghi y de Reyes Terrabusi y suegra de Francisco Prea. También quedó acreditado que aproximadamente el 70% del capital se encontraba concentrado entre los miembros de la familia, existiendo, además, relaciones de amistad entre los accionistas, quienes, según sus propias manifestaciones, tenían un acuerdo tácito de comunicarse entre sí cualquier decisión de vender acciones.

40) Que, además, todos los sumariados tenían una posición o cargo importante dentro de la sociedad: Reyes Terrabusi era presidente y vicepresidente de Terra Garba; Montagna: vicepresidente 2° de Terrabusi y secretario de Terra Garba; A. Spaghi: directora titular de Terrabusi y de Terra Garba; P. Spaghi: director suplente y director del Area de Relaciones Industriales e Institucionales; Prea: vicepresidente 1° de Terrabusi y miembro de su Dirección Ejecutiva y director titular de Terra Garba; Comoletti de Terrabusi: accionista de Terrabusi y Repetto: director suplente y director del Area Administrativa de Terrabusi.

41) Que las relaciones de familia, a la que los recurrentes le restan relevancia, no constituye un dato menor. En este sentido la jurisprudencia estadounidense otorga máxima relevancia en este tipo de infracciones a la relación de parentesco o amistad -combinada con la relación empresaria- considerando que es suficiente para presumir una conducta reveladora del "insider trading" (Securities and Exchange Commission versus Texas Gulf Sulphur Co. 1968; United States v. Chestman - 1991).

42) Que asimismo, resulta relevante, tal como puso de relieve la cámara, que el convenio firmado entre Reyes Terrabusi y Montagna y Nabisco, afectaba los paquetes accionarios del resto de los sumariados pues el 17,24% del capital de la sociedad (adicional al 53,93% y necesario para integrar el 71,16% de las acciones) estaba integrada por las tenencias de A. Spaghi, Prea, Comoletti de Terrabusi, entre otros y que de acuerdo al acta de intención la venta de ese 17,24% estaba condicionada a la conformidad de sus titulares (fs. 477).

43) Que, por otra parte, también se encuentra acreditado que desde el inicio de las negociaciones entre Nabisco y los vendedores, los sumariados realizaron diversas operaciones bursátiles, que se iniciaron a fines de enero de 1994 y se prolongaron hasta el cierre de la operación con Nabisco.

44) Que los recurrentes no logran desvirtuar lo afirmado por la cámara en cuanto a que todos los sumariados tuvieron conocimiento del precio inicial ofrecido por Nabisco, período en el cual, algunos de los sumariados vendieron y recompraron acciones de Terrabusi en el Mercado de Valores de Buenos Aires. Así surge que inicialmente dichos sumariados vendieron acciones de Terrabusi cuando el precio en el mercado superaba los $ 5,80 ofrecidos por Nabisco, para luego recomprar cuando el papel de Terrabusi cotizaba por debajo de los $ 5,80 por acción. En este sentido los argumentos formulados por los recurrentes no resultan suficientes para destruir las diversas pruebas, indicios y presunciones que constan en la causa y que fueron debidamente ponderados por el a quo para llegar a la conclusión de que todos los miembros del directorio estaban al tanto de los términos del acuerdo preliminar incluido el precio de $ 5,80 por acción.

45) Que, los recurrentes insisten en afirmar que sólo en los primeros días de abril de 1994 el ingeniero Montagna informó el precio de $ 6,50 por acción, expresando que es inexacta la inferencia del ente de control y confirmada por la cámara, según la cual que dicha información fue anterior y se había producido en la última semana de marzo. En este sentido los recurrentes no logran desvirtuar las conclusiones de la cámara sobre la base de las manifestaciones de los sumariados y de las constancias de la causa, en torno a que si en el acta de directorio del 25 de marzo de 1994 (fs. 463) se ponía en conocimiento de los accionistas que las negociaciones con la firma Nabisco International Inc. "enmarcadas en una evolución favorable, permiten estimar una posible conclusión satisfactoria para antes del 30 de abril próximo", cabía presumir, tal como lo puso de manifiesto la Comisión Nacional de Valores, que ya se había arribado a un acuerdo en cuanto al precio pues, si en dicha fecha las tratativas habían sufrido un sensible progreso, era porque se había superado el único tema en discusión: la garantía solicitada por Nabisco, consistente en retener parte del precio para hacer frente a la eventual existencia de pasivos sociales ocultos, que Reyes Terrabusi no aceptó y que determinó que los restantes vendedores la afrontaran, incluyendo la parte proporcional correspondiente al presidente.

46) Que los agravios de los recurrentes, en el contexto y la magnitud de la negociación de autos son inverosímiles, pues no parece razonable que ellos hayan resuelto integrar la garantía correspondiente a Reyes Terrabusi, que como accionista mayoritario no estaba dispuesto a pagar, sin estar en conocimiento del precio y las consiguientes ventajas que la operación les reportaría, por lo que la conclusión de la cámara en cuanto a que la consulta a los accionistas y la comunicación del precio final de $ 6,50 por acción, necesariamente tuvo lugar antes de la reunión del 25 de marzo de 1994 -y no como señalan los recurrentes a principios de abril de 1994-, parece razonable y se ajustan rigurosamente a las conclusiones del sumario.

47) Que, por lo demás, ello es congruente con la circunstancia de que en esa semana los sumariados por primera vez compraron acciones de Terrabusi a precios superiores a $ 5,80 y que Terrabusi demorara la comunicación del acta del 25/3/94 a la Comisión Nacional de Valores y a la Bolsa de Comercio de Buenos Aires, según el compromiso asumido en esa reunión, lo que permitió a alguno de los sumariados continuar operando en rueda bursátil con la ventaja de poseer información no pública. Así surge de autos que en este período A. Spaghi, Comoletti de Terrabusi y Repetto compraron 226.216. 33.424 y 20.000 acciones, por $ 1.371.647, $ 195.992 y $ 113.993 a precios promedio de $ 6,0634, $ 5,8638 y $ 5,6996 por acción, respectivamente (fs. 1196, 1192 y 1191).